汪涛：降准是政策的微调而非转向
更新时间：2018-04-19 09:04:34
央行宣布从2018年4月25日起，下调部分金融机构存款准备金率1个百分点。此次降准共将释放1.3万亿元流动性，其中银行将用9000亿元释放的资金偿还其所借央行的中期借贷便利（MLF，今年3月底余额为4.9万亿元）。同时，释放增量资金约4000亿元，大部分增量资金释放给了城商行和非县域农商行。
降准可以降低银行负债成本，从而有助于降低企业融资成本
与银行需要支付利息的其他流动性管理方式相比（如MLF），降准对银行而言成本极低。例如目前1年期MLF的利率是3.3%。我们估算此次降准置换到期MLF（9000亿元）可以为银行节约290亿元的资金成本（年化）。这意味着商业给企业的借贷成本也有一定下降的空间（至少在边际上如此）。此外，央行明确要求金融机构把新增资金主要用于小微企业贷款投放。降准还将有助于缓和金融监管持续强化对银行带来的负面影响、支撑银行扩大贷款规模，从而部分抵消影子信贷疲弱对整体信贷的拖累。
政策微调，并非转向；货币政策取向保持稳健中性不变
央行重申其稳健中性的货币政策取向保持不变，并且强调此次降准释放的资金大部分用于偿还到期的MLF。此外，央行还强调为了防范金融风险，仍需保持相对“较高”的存款准备金率。我们认为央行此次降准主要是为了将流动性管理工具正常化，同时降低银行的资金成本。事实上，央行此前已经进行了定向降准（今年1月生效），此次又再次降准，我们认为央行已经在逐渐做铺垫，目的是将存准率调整重新作为常规化的流动性管理工具（而非释放政策宽松的强烈信号）。
另一方面，虽然3月工业生产、基建投资和制造业投资等都有所走弱，但一季度GDP增速依然保持6.8%的稳健增长。因此，目前并不需要央行通过放松货币信贷政策来稳增长，不过我们认为下半年经济下行压力将有所加剧。最近在中美贸易摩擦加剧的背景下，市场大幅波动、情绪较为脆弱，也可能是此次降准的考虑因素之一。
未来信贷增速可能放缓、央行上调流动性操作利率，但应不会调升基准利率
去杠杆和防风险依然是2018年最重要的政策目标之一，因此除非经济增长面临大幅滑坡的压力，否则货币和信贷政策应不会明显放松。我们预计2018年整体信贷增速（社会融资规模余额剔除股票+地方政府债券余额）会从2017年的13.6%进一步放缓至12%左右，其中银行贷款保持稳健，而影子信贷继续走弱。央行有可能继续小幅上调流动性工具的操作利率（逆回购、MLF、SLF等），时点可能选在美联储加息之后。鉴于我们预计今年CPI通胀压力有限，央行年内应不会加息。
不过，媒体报告央行放松了对存款利率上限的窗口指导（如大额存单的利率上限），这有助于缩窄银行利率与市场利率的差距，并淡化降准可能带来的宽松信号。最后，为了保证流动性环境平稳中性，随着央行逐渐增加降准工具的使用，央行可能会减少通过其他渠道（公开市场操作、MLF、SLF）投放流动性。市场可能将降准解读为正面的政策宽松信号，因此短期内市场利率可能有所下行。
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